马里奥·德拉吉(Mario Draghi)担任欧洲央行(ECB)行长才一年，就有两名德国记者问他在德国央行(Bundesbank)的国家生活是否舒服。意大利人并没有回避这个挑战。两所学校之间的距离在2012年就已经存在了，骑车只需要20分钟，这一点再明显不过了。“现在我们对控制危机的最佳方式有不同的看法，”他回答说。欧洲央行最宽松的部门成功地将自己的论点强加于人，使欧洲摆脱经济困境，甚至不惜违背最神圣的正统原则:他们自由购买债务，设定超低利率，甚至是负利率。华盛顿、伦敦和东京也采用了同样的做法。

　　但大流行之后，世界发生了变化。四十年来的第一次通货膨胀危机让鹰派重获权力，他们大幅提高了利率，并结束了大规模的债务购买，以使价格涨幅回到2%。随着这一目标触手可及，以及欧洲经济停滞的局面，各国央行正在改变他们的语气，并已经面临首次降息。最大的问题是它们会有多快、多深。一旦这场危机结束，世界将不再需要新的货币规则。

　　各国央行已进入抗击通胀的最后一英里。就目前而言，欧洲的通缩速度快于预期。能源危机在2022年秋季将CPI推高至10%以上，迫使欧洲央行放弃路线图，只以收到的报告为指导。由克里斯蒂娜?拉加德(Christine Lagarde)担任主席的imf继续宣称，自己在任何时候都“依赖”自己掌握的数据。这里是主要的。第一:2月份单一货币国家的通货膨胀率为2.6%，潜在通胀率为3.1%，预测显示今年的CPI将达到2.3%，到2025年中期将达到2%。第二，利率上升继续传导到经济中，因此1月份企业贷款下降0.2%，家庭贷款下降0.3%。第三，经济仍然停滞不前，德国陷入衰退。所有这些信息都在欧洲央行的上一次会议上讨论过，但会议决定将利率维持在4.5%，存款工具维持在4%。

　　分析人士认为，欧洲央行将等待美联储(Federal Reserve)将利率降至本世纪初以来的最高水平，而美联储目前的利率在5.25%至5%之间。5%，仍然不动。拉加德对此予以否认。他在最后一次露面时强调:“欧洲央行的行动是独立的，我们将在必要时采取我们必须采取的行动。”美国的情况与欧洲不同:2月份通货膨胀率上升到3.1%，经济仍然过热，乔·拜登(Joe Biden)政府继续押注于刺激措施。“如果美国降低利率，我认为欧洲央行不会放慢脚步。卡洛斯三世大学(Carlos III University)宏观经济学教授埃维?帕帕(Evi Pappa)表示:“两家央行长期以来一直在合作，我认为这一点不会改变。”

　　由于乌克兰战争，欧洲仍然生活在一个高度不确定的环境中。不过，一些分析人士认为，法兰克福的行动又晚了一步。欧洲央行已经不得不为推迟加息而道歉。现在，它面临着无法及时进入反通胀过程的风险，尤其是当货币政策决定需要12到18个月的时间才能完全转移到实体经济的所有角落和缝隙时。其他央行已经开始降低利率。巴西、智利和墨西哥都做到了。但这不再只是新兴国家的问题，因为瑞士已决定不再等待美国政府降息。“他们现在应该降低利率。通货膨胀率接近2%的目标。没有理由在这么长时间内保持如此高的利率，因为它们可能引发经济衰退。伦敦政治经济学院(London School of Economics)教授保罗?德?格劳威(Paul De Grauwe)表示:“它们有可能重蹈通胀危机之初的覆辙。”另一个例子是日本，该国央行刚刚决定上调利率，尽管上调幅度高达0.1%。

　　欧洲央行的成员们继续为4月，尤其是6月的下一次秘密会议做准备。鹰派抓住劳动力市场的强势和工人的议价能力不放，至少等三个月再采取第一步行动。鸽派则警告称，欧元区经济增长平平，如果继续拖延决定，欧元区经济将出现更大幅度的下滑。

　　但最正统的部门继续控制和设定时代。尽管法国和葡萄牙的央行行长曾推动在春季削减利率，但斯洛伐克和波罗的海国家的目标是在夏季。拉加德再次打破僵局，支持纪律卫士。在法兰克福歌德大学(Goethe University)的一次演讲中，欧洲央行行长回忆称，该机构正处于“维持阶段”，如果“三个内部因素”的有利演变得到证实，货币政策立场将发生逆转。:工资增长、利润率和生产率提高。由于这些数据的更新日期，有迹象表明，第一次降息将在6月份发生。“这种下降需要一段时间。如果不是由于强劲的数据，增长速度可能会比之前认为的要慢。也就是说，现实最终迫使他们走得更快，”巴塞罗那大学(University of Barcelona)应用经济学教授安东尼·加里多(Antoni Garrido)说。

　　欧洲央行总部法兰克福市中心的欧元雕塑。基里尔·库德里亚夫采夫(法新社/盖蒂图片社)

　　他说:“欧洲央行将在某个时候不得不降息，但很难说何时降息，以及降息到什么程度。布鲁盖尔智库(Bruegel)研究员玛丽亚?德默茨斯(Maria Demertzis)警告称:“他们上传到网上的时间太晚了，我希望他们能晚些时候改正。”日内瓦研究生院(Graduate Institute of Geneva)教授查尔斯?维普洛斯(Charles Wyplosz)也认为，欧洲央行应该加快步伐。他指出:“在欧洲，财政政策一直在收紧，经济增长低迷，因此欧洲央行再次落后于形势。”“问题在于，欧洲央行管理委员会在意识形态方面存在分歧，这使得很难启动任何政策变革，”维普洛斯补充道。法国、西班牙和意大利一直在推动削减，而德国、斯洛伐克和奥地利则试图推迟削减。然而，6月份降息的共识正在形成。Pictet WM宏观经济分析主管弗雷德里克?迪克罗泽(Frederik Ducrozet)认为，以德国人伊莎贝尔?施纳贝尔(Isabel Schnabel)为首的大多数鹰派人士都处于“务实模式”，这就是为什么他认为欧元可能在夏初下跌的原因。Ducrozet说:“争论的焦点是7月之后会发生什么。”他认为一些犹豫不决的人的意见是关键，比如荷兰人Klaas Knot。

　　如果没有新的不可预见的事件发生，那么就目前而言，随着数据的出炉，我们将采取逐步小幅降息的宽松货币政策。然而，在最非正统的部门中，一种信念正开始蔓延，即一旦放开手，欧洲央行将不得不面对有关利率政策走向的辩论。在鹰派掌权的情况下，各国央行很难回到零利率或负利率的政策。"超低利率的日子已经成为历史，"国际清算银行总裁Agustín Carsterns表示。

　　在过去的十年里，德拉吉在那里提高利率，以便在奄奄一息的欧洲经济中加快信贷流动。据欧洲央行称，货币分析师预计目前为4%的存款便利利率长期将在2%至2.5%之间。这导致央行官员、分析师和学者们重新回到当前自然利率的辩论中，即当经济活动达到最大产能、通胀处于目标水平时，普遍采用的自然利率是多少。金融当局。

　　欧洲央行执行委员会委员伊莎贝尔?施纳贝尔(Isabel Schnabel)是最后一个对此事发表评论的人。她提出了两个想法。第一个原因是，中性利率在过去处于极低水平，当时产生了大量储蓄，损害了投资。然而，在未来几年，欧洲将面临重大的地缘政治、技术和能源挑战，这些挑战将需要大量投资，并可能重新启动投资。其次，货币政策本身也对这些利率有很大影响，因为它能够改变经济主体的观点。包括Galo Nu?o和西班牙银行的Joel Marbet在内的几位经济学家在Voxeu撰写的一份文件中指出，“长期实际利率的上升似乎反映了”自然利率的上升。报告称:“这种动态可以通过美联储和欧洲央行在2020年和2021年对货币政策策略的修订来解释。”报告将未来回归0%的可能性降低归因于这两项改革。

　　无论如何，围绕这一利率——用分析师的行话来说就是r*——的争论都是技术性的。“多年来，人们用一系列的故事来解释低r*，每一个故事都是为了取代之前那个不再有效的故事:储蓄过剩、投资成本降低、人口结构、生产率低下……我迫不及待地等待着人们认识到r*是一个我们几乎一无所知的重要概念，因此，它不是实施货币政策的工具，”Wyplosz批评道。“关于中性利率的争论是非常理论化的，”帕拉斯科维赞同道。“我不知道具体在哪里，但按实际价值计算，它应该离0%不远。“我不认为经济的基本面已经改变，挑战仍然存在，比如人口老龄化。”

　　20日，纽约证券交易所的交易员们正在关注美联储主席鲍威尔的演讲。克雷格·拉特尔(美联社照片/LAPRESSE)

　　然而，有些人认为，未来几十年的货币政策将不得不相当宽松，以应对未来的挑战。从国际货币基金组织(IMF)到经合组织(OECD)等国际组织的报告显示，欧洲经济将在2025年和2026年出现反弹，但增幅一般在1.5%左右。在经历了三年的超常规刺激之后，各国正在回归财政纪律，欧洲基金正面临最后的考验。欧洲寻求增加大型战略项目:国防，考虑到地缘政治紧张局势，这似乎是一种重大浪费;绿色产业，数字化。对公共和私营部门投资能力的怀疑表明，政府将需要一种货币政策，使它们能够毫无困难地进入市场。

　　自然或中性的争论引出了另一个。如果世界将经历结构性变化，央行是否应该跟随?换句话说，是否有可能将通胀目标从2%提高到3%?金融消息人士对这场辩论很清楚:现在不是时候，因为在对抗通胀的战斗中，这会损害货币机构的信誉。“央行应该维持他们的通胀目标，因为他们还没有达到目标!”维普洛斯说。他更喜欢3%而不是2%，因为这样会有更大的回旋余地。“但这并不现实，”他承认。“很难预测气候变化和老龄化对通货膨胀的影响。在这个问题上有许多相互矛盾的意见。我认为这可能会导致结构性通胀小幅上升。这有利于通胀目标略高于2%。我的首选目标是3%。不再是这样了，”德·格劳威说。

　　德拉吉沉浸在一份提案报告中，这样欧洲就不会错过竞争力的列车。在美国全国商业经济学家协会(National Association of Business Economists)的一次活动上发表演讲时，他向自己在欧洲央行的前办公室传达了一个信息。“未来几年，货币政策将面临一个充满挑战的环境，在这个环境中，货币政策比以往任何时候都更需要区分暂时性通胀和永久性通胀，区分追赶型工资增长和自我实现的螺旋式增长，以及区分好支出和坏支出的通胀后果。”“公开的，”他警告说。他补充称，央行在调整通胀预期时需要非常“细致”，以“在不损害价格稳定或独立性的情况下，为整体政策策略做出贡献”。在这次通胀危机之后，央行被要求履行其他使命。欧洲央行已经开始着手应对气候变化，尽管该行内外都存在相当大的阻力。证明他们必须调整好自己的指南针。

　　过去十年的经济贫血和大流行的打击迫使各国央行推出大规模债务计划，以给市场注入氧气。仅在新冠肺炎危机期间，华盛顿、法兰克福、伦敦和东京四大全球货币机构就启动了价值8万亿欧元的计划

　　大西洋理事会

　　智库

　　。货币机构现在已经在逐步释放压舱石。欧洲央行首先终止了其两个大型计划的债务收购，并试图削减银行的自由流动性门槛。2022年，它将资产负债表从85.6亿欧元缩减至79.5亿欧元。而去年则是69亿美元。当然，它的成本是最初的近80亿美元，在使用拨备后，它能够减少到12.66亿美元。

　　欧洲央行最非正统的成员担心，债券投资组合的减少可能导致主权债务利率上升。事实上，在加息之初，由于担心出现新的债务危机，各国的风险溢价飙升。随后，这些国家推出了一种工具来对抗债券市场的分裂(TPI，英文首字母缩写)。这招奏效了:债务保持在合理水平，风险溢价也得到控制。货币管理局的这一部门还设法确保以某种方式维持与大流行病有关的计划(PEPP)的再投资，直到今年年底，使欧洲央行在诉诸重炮之前有空间使用其他工具。

　　遵循所有的信息

　　经济

　　和

　　业务

　　在

　　脸谱网

　　和

　　X

　　，或在我们的

　　每周时事通讯

　　继续阅读

　　我已经是订户了

　　＿